Im Herbst galt eine Rezession fast als ausgemacht, heute rechnen IWF, EZB & Co nur mit einer Verlangsamung des Wachstums. Die Unsicherheit bei Anlegenden bleibt. Doch was würde eigentlich eine Rezession für Aktien bedeuten? Eine Analyse.

Wer Kapital anlegt, sieht sich seit einiger Zeit in ein Wechselbad der Konjunkturprognosen geworfen: Wurde im Sommer und Herbst eine Rezession noch von vielen erwartet, rechnen IWF, EZB & Co heute nur mit einer Verlangsamung des Wachstums bis 2024.1 Die inzwischen wieder gefallenen Energiepreise lassen die Erzeugerkosten sinken und die Verbraucherpreisinflation ist ebenfalls in den wichtigen Wirtschaftsregionen rückläufig. Das kann die Kauflaune heben, wie die GfK kürzlich in ihrem regelmäßig erhobenen GfK-Konsumklimaindex für März festgestellt hat. Die Marktforscher prognostizieren für Deutschland ein Plus von 3,3 Punkten auf dann minus 30,5 Punkte. Das wäre immerhin der höchste Wert seit Juni 20222, jedoch natürlich immer noch auf einem Niveau, das nicht wirklich für Optimismus steht.

So haben auch viele Anlegerinnen und Anleger noch ihre Zweifel, ob es wirklich dauerhaft wieder bergauf geht. Selbst wer langfristige Anlageziele verfolgt und auf die Ertragskraft von Aktien setzen möchte, ist nach der krisenhaften Konjunktur-Vorgeschichte seit Beginn des Ukraine-Krieges oftmals noch immer verunsichert: Bedeutet eine immer noch mögliche Rezession nicht, dass der Wert von Aktieninvestments leidet, zumindest vorübergehend?

Wir gehen der Frage nach: Was wäre, wenn? Kann man in den Rezessionen der Vergangenheit Muster erkennen? Was ist gleich, was unterschiedlich? Überlegungen wie diese machen den Einfluss wirtschaftlicher Rezession auf Aktienkurse besser einschätzbar, auch wenn sie natürlich keine Prognosen für künftige Wertenentwicklungen von Aktien erlauben. Sei es nun bei einer Rezession in 2023/2024 oder eben erst später.

Rückblick auf 60 Jahre Rezessionsgeschichte

Bei unseren Analysen vergangener Rezessionen wenden wir uns den USA und dem US-Aktienmarkt zu. Ganz einfach deshalb, weil dort die Datenlage und Datenhistorie die besten Rückblicke erlauben. So verfügt das National Bureau of Economic Research (NBER) über Eckdaten zu US-Rezessionen, die bis ins 19. Jahrhundert zurückreichen. Der US-Aktienmarkt in seiner Breite ist mit dem schon lange erhobenen S&P-500-Index gut dokumentiert.

National Bureau of Economic Research (NBER)

Das National Bureau of Economic Research ist eine private gemeinnützige Forschungsorganisation, die sich auf das Verständnis der US-Wirtschaft konzentriert. Die Einschätzung des NBER, ob eine Rezession vorliegt, basiert hauptsächlich auf einer Reihe monatlicher Indikatoren – wie Beschäftigung, Einkommen und Industrieproduktion – sowie dem vierteljährlichen BIP-Wachstum. Weil weitere Faktoren durch das NBER berücksichtigt werden, kann es vorkommen, dass die Definition von Rezession durch diese wichtige Institution nicht in jedem Fall mit der landläufigen Definition eines BIP-Rückgangs in zwei aufeinander folgenden Quartalen übereinstimmt.

Ein erster Blick auf die NBER-Daten zeigt: Die Länge der rezessiven Phasen der US-Wirtschaft sinkt über die Jahrhunderte. Die Phasen mit wirtschaftlicher Expansion werden länger. Insbesondere markieren die frühen 1980er Jahre einen Wendepunkt. Damals hatte der amtierende Fed-Chef Paul Volcker durch äußerst rigorose Zinsanhebungen der starken Inflation begegnen wollen. Was gegen hohe Inflationsraten half, schickte die US-Wirtschaft in eine tiefe Rezession (der sog. „Volcker-Schock“). Seither hat die Fed bei Ihren Entscheidungen auch immer die Konjunktur – und nicht einseitig Geldwertstabilität – im Blick.

Rückläufig: Die Länge der Rezessionen nimmt ab (in Monaten) (Grafik auch zum Download verfügbar

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Rezessionen der US-Wirtschaft gem. NBER, www.nber.org, Abruf 26. 02. 2023. Eigene Berechnungen; FFB. Darstellung FFB

Aktien: Keine Rezession gleicht der anderen

Wer die Rezessionen nach NBER nun mit den Daten zum US-Aktienmarkt in Beziehung setzt, kann sich ein Bild davon machen, wie Rezessionen und Aktienmärkte zusammenspielen. Die Grafik unten zeigt die Kursverläufe des S&P 500 jeweils drei Jahre vor und in der Regel drei Jahre nach Beginn einer Rezession. Betrachtet werden die Rezessionen der letzten sechs Jahrzehnte. Der erste Eindruck: Keine Rezession gleicht in ihrem Einfluss auf den Aktienmarkt der anderen. Die jeweilige Abweichung vom Durchschnitt aller betrachteten Rezessionen ist hoch. Kein Wunder: Rezessionen können unterschiedliche Auslöser haben und werden von unterschiedlichen Faktoren (Inflation, Beschäftigung, Rohstoffpreise…) begleitet, die jeweils Auswirkungen auf die Konjunkturentwicklung haben.

Häufiger kommt es allerdings bereits vor dem Eintritt in eine Rezession zu Kursrückgängen, was sich auch im Verlauf der Durchschnittslinie zeigt. Hier sollte man aber beachten: NBER ruft eine Rezession aufgrund des Verfahrens tendenziell eher spät aus. Aktienmärkte können die konjunkturelle Eintrübung also bereits antizipiert haben.

US-Aktien vor und nach Beginn von Rezessionen (Grafik auch zum Download verfügbar)

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Wertentwicklung S&P 500, indiziert auf 100 zum Zeitpunkt des Rezessionsbeginns. Betrachtet werden jeweils die drei Jahre (156 Wochen) vor und nach diesem Zeitpunkt. Entwicklungen der Vergangenheit erlauben keine Prognosen für zukünftige Entwicklungen. Quellen: NBER (Rezessionen), Refinitiv (S&P 500), Stand 14.02.2023. Darstellung: FFB

Generell lässt sich ein weiteres Muster ablesen. Dem unteren Wendepunkt der Aktienmarktentwicklung folgte nach allen sieben Rezessionen der letzten Jahrzehnte jeweils ein rascher Anstieg – nur eben mit unterschiedlichem Abstand zum Rezessionsbeginn. Das alte Kostolany-Diktum „Zum Einstieg bei der Börse wird nicht geläutet“ bewahrheitet sich also auch hier.

Kürzere Rezessionen mit schnellerer Erholung

Eine naheliegende Vermutung lässt sich anhand der Daten für die zurückliegenden Rezessionen der letzten Jahrzehnte bestätigen: Rezessionen, die mild und vor allem kurz verlaufen, haben weniger negative Auswirkungen auf die Aktienmarktentwicklung. Die Abschläge sind geringer. Die Erholung vollzieht sich schneller. In der folgenden Grafik haben wir dazu die Durchschnittswerte der beiden kürzesten und der beiden längsten Rezessionen seit 60 Jahren gegenübergestellt.

Historische Daten: Kurze Rezession = schnelle Erholung (Grafik auch zum Download verfügbar)

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Wertentwicklung S&P 500, indiziert auf 100 zum Zeitpunkt des Rezessionsbeginns. Betrachtet werden jeweils die drei Jahre (156 Wochen) vor und nach diesem Zeitpunkt. Entwicklungen der Vergangenheit erlauben keine Prognosen für zukünftige Entwicklungen. Quellen: NBER (Rezessionen), Refinitiv (S&P 500), Stand 14.02.2023. Darstellung: FFB

Eine Frage der Zeit

„Langfristig sind Aktien unverzichtbar“ – viele Anlageberaterinnen und Anlageberater hören sich bestimmt schon im Schlaf dieses Mantra ihren Kundinnen und Kunden vortragen. Die Analysen der Daten zeigen, dass die Geduld von Anlegenden nach den vergangenen sieben Rezessionen nicht auf eine allzu große Belastungsprobe gestellt wurde. Nach gut einem Jahr war selbst bei einschneidenden Rezessionen der Kursstand zu Beginn der Rezession wieder erreicht. Bei den beiden kürzesten Rezession dauerte dies im Durchschnitt nur rund vier Monate! Auch hier antizipieren die Aktienmärkte oft den folgenden wirtschaftlichen Aufschwung – und nahmen Anlauf zu einem neuen „All Time High“. 

Einzige Ausnahme in 60 Jahren: Die Rezession von 2008/2009. Diese machte sich an den Aktienmärkten rund fünf Jahre bemerkbar – schließlich war hier als Sonderfall in der Rezessionsgeschichte das Vertrauen in das gesamte Finanzsystem ins Wanken geraten. Nicht ohne Grund sprechen wir heute noch von der „systematischen Finanzkrise“.

Erholung des Aktienmarkts nach Rezessionen aus 60 Jahren (in Jahren) (Grafik auch zum Download verfügbar)

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Entwicklungen der Vergangenheit erlauben keine Prognosen für zukünftige Entwicklungen. Quellen: NBER (Rezessionen), Refinitiv (S&P 500), Stand 14.02.2023. Darstellung: FFB

Ein anderer Blickwinkel dürfte für Anlegende mindestens genauso interessant sein – die Frage nach dem Wendepunkt der Aktienmarktentwicklung. Also danach, wann es nach rezessionsbedingten Kursrückgängen wieder aufwärts ging. Hier fällt die Bilanz noch positiver und somit auch ermutigender aus. Schon nach durchschnittlich 8 Wochen (!) war der Wendepunkt nach leichten Rezessionen erreicht. Selbst bei gravierenden Rezessionsereignissen stellte sich nach gut einem Jahr eine Trendumkehr ein.

Ein Fazit für Zweifler

Natürlich ist es richtig und wichtig, bei der Einschätzung der eigenen Risikotragfähigkeit auch die Auswirkungen rezessiver Konjunkturentwicklungen auf die Aktienanlage im Blick zu haben. Wer noch im Zweifel ist, ob die Rezession in diesem oder dem nächsten Jahr wirklich abgewendet ist, kann sich also an den Ergebnissen dieser Analysen orientieren. Sie ermöglichen eine bessere Einordung von Rezession in ihrer Auswirkung auf die Kapitalanlage in Aktien. Die zwei wichtigsten Erkenntnisse der Analyse: Erstens, die Erholung an den Aktienmärkten setzte in allen Fällen abrupt ein. Wer also nicht investiert war, hat oft die besten Phasen verpasst. Eine „perfekte“ Wahl des Einstiegszeitpunkts dürfte illusorisch sein. Zweitens: Die Erholung nach kurzen und milden Rezessionen kam schneller und deutlicher als bei einschneidenden Konjunkturentwicklungen. Und wer erwartet – bei allem Zweifel – eine wirklich schlimme Rezession, nachdem sich die globale Wirtschaft trotz der multiplen negativen und schockartigen Ereignisse der letzten zwei bis drei Jahre doch relativ widerstandsfähig gezeigt hat und sich erste Erholungen zeigen?

Quellen:
IWF, Word Economic Outlook, Januar 2023; EZB, The ECB Survey of Professional Forecasters, First quarter of 2023, Februar 2023
tagesschau.de, 24.02,2023

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