Die Verschuldung von Unternehmen ist vielerorts seit 2020 nochmal deutlich gestiegen. Und die Zinsen ziehen weiter an. Was wissen Sie über die Dimensionen der Schuldenfalle? Was zählt jetzt bei Aktien- und Anleihenfonds?

Lange Zeit konnten Unternehmen schuldenfinanziert investieren, ohne dass hohe Kosten für den Schuldendienst die Bilanzen wesentlich negativ beeinflussten. Zumindest in den westlichen Industrienationen, in denen die Zentralbanken die Zinsen auf (Nahe-)Null-Niveau gesenkt hatten. Nachdem nun auch die EZB mit massiven Zinsschritten die Zinswende eingeläutet hat, dreht sich das Bild. Schulden zu haben kostet wieder richtig Geld. Was wissen Sie über die Dimensionen? Erst einmal ein kurzes Quiz für Sie – dann folgen aufschlussreiche Details.

Zinserhöhungen und Schuldenfalle: ein Wissensquiz

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Alarm in Deutschland. Zu Recht?

In einem Beitrag von Ende Oktober schlägt das Handelsblatt Alarm: „Deutsche Unternehmen geraten in die Zinsfalle“.¹ Unternehmen in Deutschland haben demnach ihre Verschuldung gerade 2021 noch einmal deutlich erhöht – zum Teil um die Voraussetzungen für künftiges Wachstum zu finanzieren. Sie liefen nun Gefahr, in die Zinsfalle zu geraten, weil angesichts bislang beispielloser Leitzinssteigerungen die Kreditkosten in die Höhe schnellen. Und ein Ende dieser Entwicklung scheint vorerst nicht absehbar: Im Oktober ist die Inflation in der Eurozone auf 10,7 % gegenüber dem Vorjahresmonat gestiegen.² Der Druck auf die EZB, die Zinsen weiter zu erhöhen, hält unvermindert an.

Der „Schuldenkönig“ ist mit 145,75 Mrd. Euro die Deutsche Telekom.³ Doch hier macht schon das Handelsblatt eine Unterscheidung deutlich: Zwar gehöre die Telekom zu den 25 von rund 150 börsennotierten Unternehmen in Deutschland, deren Nettoverschuldung das Eigenkapital übersteige. Mit einer Quote von 165% bleibt sie aber im Mittelfeld der Nettoschuldner. Ob aus Verbindlichkeiten eines Unternehmens nämlich eine Schuldenfalle wird, hängt von vielen Faktoren ab: den Schulden, dem Eigenkapital, der Umsatz- und Gewinnentwicklung und darüber hinaus auch davon, wie sich die Zinsen weiterentwickeln.

Die Zinsentwicklung in den westlichen Industrienationen

Seit sich die EZB der Fed und der Bank of England angeschlossen und die Zinswende im Juli eingeleitet hat, wurden bislang schon drei Zinserhöhungsschritte in zuvor unbekanntem Tempo eingeleitet, um die Inflation – nach langem Zögern – doch noch auszubremsen. Ausgang offen.

Massive Zinserhöhungen in der Eurozone wie nie zuvor (Grafik auch zum Download verfügbar)

Wichtiger für die Unternehmen ist jedoch, wieviel sie für ihre Schulden am Anleihemarkt zahlen müssen. Allgemein anerkannter Maßstab hierfür ist die Umlaufrendite. Sie wird in Deutschland von der Deutschen Bundesbank ermittelt. Diese gruppiert die Renditen nach Emittenten sowie Restlaufzeiten und veröffentlicht die aggregierten Daten. Die Umlaufrendite spiegelt das Zinsniveau des Kapitalmarktes wider, dem sich Unternehmen gegenübersehen. Und diese Entwicklung ist kaum anders als „dramatisch“ zu nennen. Denn von August 2021 bis zum Oktober 2022 stieg dieser Wert von 0,7% auf 4,3%. Binnen weniger Monate müssen Unternehmen durchschnittlich nun mehr als sechsmal so viel an Zinsen für ihre Schulden zahlen wie zuvor.

Umlaufrendite: Unternehmensschulden werden teuer (Grafik auch zum Download verfügbar)

Unternehmensverschuldung: regional unterschiedliche Entwicklung

Das Wachstum der Unternehmensschulden ist kein allein deutsches oder europäisches Phänomen. Daten der Bank für Internationalen Zahlungsausgleich (BIZ) geben Auskunft. So sind die Unternehmensschulden (in jeweiliger Landeswährung) von Ende 2020 bis Ende des ersten Quartals 2022 nach den neuesten zur Verfügung gestellten Daten in Deutschland um 6,1 % gestiegen. In denselben fünf Quartalen stieg die Verschuldung von US-Unternehmen um 7%. China und Indien sind mit 12,5% bzw. 12,6 % fast gleichauf – allerdings bei gegenläufiger Zinsentwicklung (Leitzinsanstieg in Indien). In Argentinien mit einer Wirtschaft in Auflösung wuchsen die Unternehmensschulden in nur 15 Monaten um mehr als 35 %.

Verschuldung von Unternehmen seit Ende 2020 (Grafik auch zum Download verfügbar)

Es gibt aber auch gegenteilige Beispiele: In Italien verzeichneten Unternehmen im selben Zeitraum nur einen Schuldenzuwachs von 0,5 %. In Großbritannien schrumpfte die Verschuldung von Unternehmen außerhalb des Finanzsektors sogar um 5 %. Gründe dafür dürfte die früher einsetzende geldpolitische Straffung der Bank of England (ab Ende 2021) und die unklaren Aussichten mit befürchteter langanhaltender Rezession auf der Insel sein. Unternehmen dürften sich daher mit Investitionen und Schulden zurückhalten.

Inflation und Rezession: Gegenspieler in Sachen Unternehmensschulden

Grundsätzlich kann ein gewisses Maß an Inflation für Unternehmen bei der Bewältigung ihrer Schulden hilfreich sein. Wie bei Staaten und Privatpersonen werden Schulden, die in nominellen Beträgen festgeschrieben sind, „weginflationiert“. Die Voraussetzung auf Unternehmensseite ist allerdings: Sie müssen in der Lage sein, gestiegene Rohstoff- und Herstellungskosten an die Verbraucher weiterzugeben.

Doch die sogenannte Preissetzungsmacht von Unternehmen ist keine absolute Größe. Sie wird auch von der Konsumbereitschaft der Kunden mitbestimmt. Wenn im Zuge einer Rezession, die Kaufkraft sinkt und mit ihr die Bereitschaft der Konsumenten, höhere Preise zu zahlen, werden auch starke Unternehmen tendenziell weniger in der Lage sein, höhere Preise für ihre Waren oder Dienstleistungen durchzusetzen. Inflation und Rezession sind damit bis zum gewissen Grad Gegenspieler, was die Schuldentragfähigkeit von Unternehmen angeht. Schwerwiegende, lange Rezessionsphasen können zudem die Erträge von Unternehmen schmälern und eine echte Schuldenfalle zuschnappen lassen.

Nachhaltigkeit: Die Herausforderung, zukunftsfähig zu werden

Hinzu kommt, dass sich die globale Wirtschaft in einem Transformationsprozess zu einer nachhaltigeren Wirtschaftsweise befindet. Gerade für die etablierten Unternehmen der westlichen Industrienationen bedeutet dies aber die Notwendigkeit großer Investitionen, um die erforderlichen Veränderungen bestehender Prozesse und Anlagen umzusetzen. Fremdkapital spielt dabei eine entscheidende Rolle. Nachhaltigkeit ist somit ein politisch gewollter und mit Blick auf den Klimawandel „unvermeidbarer Verschuldungstreiber“.

Fazit: Detailanalyse zählt mehr denn je

Letztlich kann also nur mit Blick auf das einzelne Unternehmen beurteilt werden, ob sein Verschuldungsgrad „gesund“ ist oder ob eine Schuldenfalle droht. Dabei spielen Einflussgrößen wie die Wirtschaftsentwicklung (auch in den Absatzmärkten) eine Rolle, die erwartete Zinsentwicklung, aber auch unternehmensspezifische Faktoren. Wie konjunktursensibel ist das Angebot des Unternehmens? Wie groß ist die Preissetzungsmacht in wichtigen Geschäftsfeldern? Wie ist es um Nachhaltigkeit und Zukunftsfähigkeit der Leistungen des Unternehmens bestellt? Und schließlich auch: Wie ist die Struktur der Verbindlichkeiten des Unternehmens? Also, was muss wann umgeschuldet bzw. anschlussfinanziert werden?

Erst Antworten auf diese Fragen, die im Detail letztlich nur fundamentales Research klären kann, geben Auskunft über die wirtschaftlichen Aussichten für ein Unternehmen. Sie sind damit die Grundlage zur Beurteilung der Chancen künftiger Kursentwicklungen von Aktien wie auch Anleihen aber auch der tatsächlichen Bonitätsrisiken auf der Anleihenseite. Folgt man diesen Überlegungen, ist klar: In den schwierigen Zeiten, die voraus liegen, kann sich aktives Management von Aktien-, Anleihen- und Multi-Asset-Fonds auf der Grundlage eines fundamentalen Research als wertvoll für Anlegerinnen und Anleger erweisen.

¹ handelsblatt.com, 25.10.2022
² Vorläufige Schätzungen von Eurostat, gem. tagesschau.de, 31.10.2022
³ Die Nennung von Unternehmen erfolgt rein zum Zwecke der Illustration allgemeiner Zusammenhänge. Es dürfen daraus ausdrücklich weder Hinweise zum Kauf noch zum Verkauf von Wertpapieren abgeleitet werden, die mit diesen Unternehmen im Zusammenhang stehen.

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